美聯儲步伐正從「快緊縮」切換至「緩緊縮」

9月至10月中旬，美國長端國債利率快速上升，美聯儲官員在本輪緊縮周期首次集體發表“鴿”派言論，認爲長期國債利率的快速上升可起到替代加息的效果。10月19日，美聯儲主席鮑威爾在紐約經濟俱樂部的講話將這一邏輯完整表達，這也標誌着美聯儲貨幣政策預期管理的轉折點，因爲之前美聯儲整體上都是認爲需要繼續加息才能控制通脹，即使在3月美國銀行業危機爆發以及6月宣布暫停加息的時候。

下半年以來美聯儲貨幣政策立場由“快緊縮”切換至“緩緊縮”，但9月至10月中旬美國長端國債利率飆升，客觀上起到了“快緊縮”才能達到的效果，因此美聯儲官員紛紛表態以管理市場預期，這並不代表着美聯儲官員認爲緊縮周期已經結束，而是將市場預期從“快緊縮”拉回到“緩緊縮”。綜合基本面分析，我們認爲美聯儲預期管理轉折不等於說美債利率要掉頭回落，美國10年期國債利率仍將在4.6%—5.2%的核心區間內運行較長一段時間，美聯儲在2023年年底或者2024年年初再次加息的可能性繼續存在，而且2024年美聯儲溫和降息期間美債利率的下行空間仍相對有限。

從2021年11月至今，美聯儲本輪緊縮周期緊縮步伐先快後慢。在縮減量化寬鬆（QE）規模方面，2021年11月美聯儲決定開始縮減QE規模，自11月中旬開始的每一個月將QE規模逐次減少150億美元，以此推算美聯儲將在2022年6月結束本次QE；2021年12月美聯儲將Taper步伐加快一倍，即逐月QE規模減少量提高到300億美元，而美聯儲結束本次QE的時點也提前到2022年3月。在縮減資產負債表（QT）方面，美聯儲從2022年6月開始以每月至多300億美元國債和175億美元MBS的步伐縮表，從2022年9月開始縮減力度翻倍；從2022年6月至今美聯儲QE賬戶減少了1.13萬億美元，相當於每個月縮表653億美元。

在加息方面，2022年3月美聯儲加息25BP，5月加息幅度提升到50BP，7月加息幅度再次提升到75BP，這也是1982年以來美聯儲的最快單次加息幅度，而且美聯儲在2022年9月和11月均加息75BP。隨後美聯儲逐步放緩加息步伐，2022年12月加息50BP，2023年2月、3月和5月分別加息25BP，至此美聯儲在累計15個月的10次議息會議上連續加息500BP。2023年6月美聯儲決定暫停加息，這也是2022年3月以來美聯儲首次在常規議息會議中沒有政策利率行動，也宣布了美聯儲本輪緊縮周期緊縮步伐從“快緊縮”切換至“緩緊縮”。

一方面，美聯儲緊縮步伐切換的背景是美國經濟增長動能有所減弱但韌性猶存，通脹增速有所放緩但潛在通脹壓力不低，美聯儲要繼續維持甚至加大緊縮力度才能通過抑制總需求方式控制通貨膨脹；但在政策利率已經進入限制性區間以及經濟增長動能有所放緩的情況下，美聯儲繼續快速緊縮或會增大美國經濟衰退的可能性，這也是美聯儲想要儘量避免出現的情形。另一方面，美國核心通脹率依然偏高，就業市場緊張形勢不改，意味着美國薪資-物價螺旋式上升的風險並未顯著消除。若美聯儲此時明確表達加息進程已經結束，那麼美元匯率與美債利率顯著回落、大宗商品價格強勢反彈、美國通脹增速企穩回升以及美聯儲控制通脹努力功虧一簣都是大概率事件，這將對美聯儲信譽造成嚴重影響。

因此，雖然此時美聯儲緊縮步伐已經從“快緊縮”切換至“緩緊縮”，但美聯儲在預期管理上依然要維持“鷹”派立場，以免金融市場的樂觀情緒進一步推低美國金融條件。11月1日，美聯儲議息會議繼續暫停加息，美聯儲對當前經濟活動更爲樂觀，也對9月以來美債長端利率飆升對經濟活動的抑制表示擔憂，對於指標利率是否見頂則未置可否。